Il faut une restructuration subtile des dettes : l’exemple du Portugal

La question de la restructuration des dettes pour les pays du sud est une question hautement d’actualité pour en finir avec la crise de la dette qui, contrairement à ce que l’on pourrait penser, est loin d’être terminée. Le Portugal doit maintenant mettre un terme à sa dépendance vis-à-vis de la Troïka. Des progrès sont notoires pour ce pays, mais la situation reste fragile.

Seules les restructurations de dette constituent la solution envisageable à LT, mais alors comment faire accepter à plus grande échelle une mesure comme celle-ci pour qu’elle soit compatible avec la nécessité de ne pas perdre les investissements ? Des solutions d’ingénierie financière plus complexes doivent être pensées et centrées sur l’idée de restructuration.

Le Portugal a-t-il progressé ? D’une certaine façon oui, mais d’une autre, la situation reste bien fragile.

1) D’une certaine façon le Portugal a progressé

a) Du fait d’une amélioration de la situation interne : au 4e trimestre de l’année 2013, le taux de croissance économique était de 0,5 % et de 0,3 % au 3e trimestre. On observe une amélioration de la demande intérieure qui a apporté sa première contribution positive à la croissance au TRIM4. Les exportations et la consommation privée sont en hausse.

b) Mais aussi d’une amélioration de l’environnement européen avec le rôle possible maintenant d’un interventionnisme de la BCE sur le marché de la dette publique détenue par l’État, à laquelle il faut aussi ajouter une amélioration de la situation conjoncturelle de la zone euro.

2) Mais d’un autre coté la situation portugaise est fragile avec l’émergence d’un lien dette publique et chômage inquiétant dans un contexte de taux de croissance encore négatif sur l’ensemble de l’année 2013 :

a) En effet sur l’ensemble de l’année 2013 le Portugal reste en territoire négatif : -1,4 % ce qui est mieux que les deux années précédentes, et mieux que les prévisions du gouvernement, mais en territoire négatif quand même. Il est maintenant prévu 0,8 % de croissance pour 2014 ce qui reste très en deçà des taux d’intérêt réel.

b) Et le Portugal entretient une relation pernicieuse entre sa dette et son taux de chômage : avec 129 % de dette rapportée au PIB le Portugal est dans le rouge. Le rapport négatif entre ses taux de croissance et ses taux d’intérêt réels en l’absence d’inflation lui est défavorable. Ce rapport ne lui assure pas la solvabilité publique.

D’après Natixis, pour que le taux d’endettement portugais recule l’excédent primaire devra atteindre 5 % du PIB. À ce rythme, il faudra attendre au moins deux ans et demi avant soutenabilité. Rappelons que les taux à 10 ans aujourd’hui ont été de 3,57 % pour un retour remarqué sur les marchés financiers, mais que le chômage avoisine les 15,3 %.

Un retour sur les marchés c’est bien, mais le transfert de la dette sur les générations futures dans un contexte de chômage élevé accroît la pression sur le travail et sur la chargeabilité financière de la dette par les prestations sociales.

D’un autre côté, un fort taux de chômage alourdit la contrainte de solvabilité d’un État. Le Portugal reste dans une situation fragile, ce d’autant plus que la coalition gouvernementale est assez instable et manque de crédibilité. Il s’en faudrait peu pour que le politique ne reprenne le dessus et comme en 2011 crée une poussée de fièvre sur les marchés qui annihilerait tout effort en peu de temps.

3) Ceci nous permet de dire que la seule solution viable est une restructuration de la dette portugaise

Comme pour la Grèce, cette restructuration est le concept clé. Le problème comme pour la taxe Tobin sur les transactions financières est son mode opératoire. Il faut trouver un moyen d’ingénierie financière pour que ce système ne soit pas "passager clandestin" et accepté de tous. Peut-être que des haircuts généralisés, progressifs en fonction de la richesse du pays créditeur et indexés sur les performances futures du pays débiteur constitueraient une solution.