Dépréciation d’actifs : le pire est à venir

L’agence de notation Standard & Poor’s vient de mettre sous surveillance négative l’équivalent de plus de 550 milliard de dollars d’actifs financiers adossés à des crédits hypothécaires américains, appelés Alt-A. Cette catégorie de crédits hypothécaires est intermédiaire entre les crédits subprime, les plus risqués, et les crédit, prime, qui constituent l’essentiel des crédits immobiliers accordés aux ménages solvables.

Cette décision pourrait déboucher rapidement sur une dégradation de la notation de ces actifs, en raison de la chute continue des prix immobiliers aux Etats-Unis. Il y a un mois, S&P avait déjà remis sous surveillance négative l’équivalent de 427 milliard de dollars d’actifs adossés à des crédits subprime, dont la notation avait été fortement dégradée. Au total c’est donc près de 1000 milliards de dollars d’actifs supplémentaires adossés à des crédits hypothécaires qui pourraient être dégradés très prochainement, ajoutant de nouvelles pertes aux bilans des grandes banques américaines et européennes.

Mais on est encore loin du compte, et le pire est à venir.

Avec l’entrée plus que probable de l’économie mondiale en récession en 2009 - du jamais vu depuis la seconde guerre mondiale ! - , les défauts de paiement vont commencer à se multiplier sur tous les types de crédit accordés aux particuliers et aux entreprises. Les banquiers qui avaient "poussé à la consommation" de crédits pendant les années fastes, pour gonfler leurs bonus de fin d’année, vont se retrouver "collés" avec des montagnes de créances défaillantes. 

Toutes les structures complexes à fort effet de levier, montées dans l’euphorie et la précipitation, les ABS (Asset Backed Securities), les CDO (Collateralized Debt Obligations), les CLO (Collateralized Loans Obligations) et autres CPDO (Constant Proportion Debt Obligations), sont entraînées dans un cycle infernal de dépréciation, à mesure que les actifs sous-jacents à ces structures (crédits hypothécaires, cartes de crédit, prêts étudiants, dette LBO, crédits syndiqués, etc) sont touchés par la crise.

Les pertes sur ces structures sont, en outre, amplifiées par le phénomène du "tranchage" qui concentre les risques dans les tranches les plus mal notées, et par un phénomène non anticipé de "recorrélation" entre les différentes tranches, qui dégrade l’ensemble de la structure dès lors qu’une partie est atteinte. C’est l’équivalent financier du phénomène de "résonance" qui provoque la destruction spéctaculaire de certains ouvrages d’art (ponts, tunnels), suite à une répétition de petits chocs ponctuels. La résonance atteint aujourd’hui l’ensemble du système financier. 

Ajoutez à cela que ces structures complexes ont été, en partie, acquises par des investisseurs (hedge funds notamment) qui se sont fortement endettés pour accroître leur gain potentiel, et vous avez une idée de la réaction en chaîne qui s’enclenche : dépréciations des actifs, pertes multipliées par l’effet de levier, ventes forcées en catastrophe sur un marché illiquide, nouvelles dépréciations d’actifs, et ainsi de suite. Les caisses de retraite qui avaient aussi investi dans ces actifs - réputés sans risque -, font alors jouer des assurances - appelées CDS (Credit Default Swaps) - contractées auprès de grandes sociétés comme AIG, elles mêmes en pleine déroute aujourd’hui. L’effet domino s’enclenche. Comme dans une tragédie antique, les différents protagonistes accélèrent leur chute collective en essayant d’y échapper individuellement.

Fin janvier 2009, le FMI estimait dans une note que les actifs compromis détenus par les banques américaines dépassaient les 2000 milliards de dollars, après avoir annoncé un premier chiffre de 1200 milliards de dollars en octobre 2008. Au vu des dernières nouvelles sur le front macroéconomique et sur le front financier, le FMI pourrait très rapidement revoir sa copie. D’ici la fin de l’année, les dépréciations d’actifs liés à des crédits compromis pourraient atteindre 3000 à 4000 milliards de dollars, rien qu’aux Etats-Unis. Un chiffre à méditer, surtout quand on sait que c’est le contribuable qui paiera la note finale.